智赢策略文远知行或成Robotaxi双市第一股，盈利困境待解

2025年10月19日，文远知行成功通过港交所聆讯，距离登陆港股仅一步之遥。若此次发行计划顺利落地，这家成立8年的自动驾驶企业将成为首家同时在纳斯达克与港股上市的Robotaxi公司，以"美股+港股"双重上市架构填补赛道资本版图空白。从2024年10月纳斯达克挂牌成为"全球Robotaxi第一股"，到如今加速推进港股上市，文远知行的资本动作始终领跑行业，不过智赢策略，光鲜履历背后，持续扩大的亏损、缩水的市值与激烈的赛道竞争，正使其陷入"融资续命"与"价值兑现"的两难困境。

牌照壁垒与业务增长

尽管基本面承压，文远知行仍凭借全球化合规优势与核心业务的短期爆发，为港股上市构建了基础叙事，成为其吸引投资者的关键筹码。

政策合规与资本路径的先发优势尤为突出。作为全球唯一旗下产品同时拥有7个国家自动驾驶牌照的科技公司，其合规壁垒在2025年持续加固：7月斩获沙特阿拉伯首张自动驾驶牌照，9月拿下比利时联邦级L4测试资质，业务覆盖范围从中国、美国等传统市场延伸至中东、欧洲新兴区域。这种全球化布局恰好契合港股市场对跨国科技企业的估值偏好，而证监会备案与港交所聆讯的高效推进，更印证了监管层对其商业模式的基础认可。资本层面，公司通过美股上市募资4.585亿美元，叠加Uber 1亿美元追加投资与Grab的股权投资，截至2025年二季度，账上现金储备仍达58.386亿元，为技术研发与市场扩张提供了缓冲空间。

核心业务的短期增长形成业绩亮点。2025年二季度财报显示，公司总营收达1.27亿元，同比增长60.8%，其中Robotaxi业务表现尤为抢眼：营收4590万元，同比激增836.7%，占总营收比例升至36.1%，创下2021年以来单季度新高。这一增长主要得益于中东市场的规模化投放——阿布扎比Robotaxi车队规模自2024年以来增至3倍，服务覆盖近一半核心城区，沙特利雅得试点也已切入机场等高流量场景。技术降本方面，联合联想、NVIDIA发布的HPC 3.0计算平台实现自动驾驶套件成本下降50%，为后续规模化运营奠定基础。多业务线协同同样取得进展，Robobus在新加坡开启纯无人运营，无人物流车获广州测试牌照，智慧环卫业务首进中东市场，形成"客运+货运+环卫"的多元布局。

安全运营积累的行业口碑构成隐性资产。截至2025年二季度，文远知行自动驾驶车辆已实现超2200天安全运营，L4级测试里程突破4000万公里，未发生重大责任事故。这种安全记录在自动驾驶行业尤为珍贵，不仅为其获取更多市场准入资质提供支撑，也成为与Uber、奇瑞等合作伙伴深化绑定的重要依据。

股价大跌与盈利困境警示

与局部亮点形成鲜明反差的是，文远知行的经营基本面持续恶化智赢策略，美股市场的表现已提前为其港股上市蒙上阴影，投资者对其"烧钱换增长"模式的质疑日益加剧。

股价与估值的大幅缩水成为最直观的信号。2024年10月纳斯达克上市首日，文远知行股价曾两度熔断，最高涨幅达27%，收盘价16.55美元，总市值约44.91亿美元；但截至2025年10月14日，其美股股价已跌至10.62美元，市值缩水至30.22亿美元，较上市首日蒸发近33%，2025年年内跌幅超28%。更值得警惕的是与同行的估值差距：晚一个月上市的小马智行，2025年股价累计上涨超34%，市值达68.54亿美元，是文远知行的两倍多。这种分化不仅源于市场对个体表现的评判，更折射出自动驾驶赛道估值逻辑的转变——单纯的技术叙事已难获认可，盈利前景成为核心考量。

亏损扩大与收入波动的矛盾持续加剧。财务数据显示，公司已陷入连续四年的亏损泥潭：2021年至2024年净亏损分别达10.07亿元、12.98亿元、19.49亿元和25.17亿元，四年累计亏损超68亿元。2025年二季度虽实现营收同比增长，但经调整净亏损仍达3.01亿元，同比扩大72.2%，亏损幅度未见收窄迹象。令人担忧的是收入端的疲软趋势：2022年营收达到5.28亿元峰值后，2023年和2024年连续下滑至4.02亿元、3.61亿元，降幅分别为23.86%和10.2%，2025年二季度的短期增长尚未形成可持续性支撑。这种"增收不增利"且收入波动的表现，暴露了业务扩张的脆弱性。

毛利率与费用率的失衡揭示盈利本质。尽管公司提及毛利同比增长40.6%，但未披露具体毛利率数值，结合此前数据推测，2024年毛利率已从预期的40%以上降至18.2%，而同期费用却从2023年的17.25亿元增至22.84亿元，费用率远超毛利率水平。核心原因在于行业刚性成本难以压缩：一方面，L4级技术研发需要持续投入，2025年二季度仅员工薪酬福利增加就构成重要支出项；另一方面，车队扩张带来的车辆采购、维护及场地租赁成本居高不下，而Robotaxi单车日均利用率尚未达到盈亏平衡临界点（行业普遍认为需达30单以上，其公开数据远低于此），规模效应难以释放。

竞争、布局与模式，三重桎梏

股价与业绩的双重压力背后，是文远知行在竞争格局、全球化布局与盈利模式上存在的深层隐忧，这些问题并非短期融资所能解决，更可能成为制约其港股上市后发展的核心瓶颈。

在国内市场，文远知行与小马智行的"同门竞争"已进入白热化阶段：两者均聚焦L4级赛道，收入规模相当，同时启动回港上市计划，但小马智行凭借更快的技术迭代速度占据优势——其第七代Robotaxi已量产200余辆，累计测试里程超200万公里，车辆总数突破500台，预计年底超1000台，而文远知行的车队规模数据始终未公开。外部环境更具颠覆性：特斯拉"端到端"技术路线引发行业变革，传统车企加速自研智能驾驶系统，文远知行既面临科技公司的技术迭代压力，又需应对主机厂的生态挤压，市场份额争夺日趋激烈。与此同时，自动驾驶行业融资环境遇冷，2025年三季度无人驾驶指数累计下跌3.49%，资本对赛道的耐心正在消退。

尽管文远知行称在全球11个国家30个城市开展运营，但核心市场的实际运营质量堪忧。国内市场受政策试点范围限制，Robotaxi运营仍集中在少数城市的特定区域，尚未实现跨城联动；海外市场虽有牌照优势，但具体数据披露模糊——阿联酋市场的日单量仅提及"持续攀升"，新加坡合作刚启动，欧洲市场仍处于测试阶段，缺乏订单转化率、用户留存率等关键指标。这种"撒胡椒面"式的扩张导致资源分散，难以在单一市场形成密度优势，与小马智行聚焦核心城市提升车队密度的策略形成鲜明对比，更无法支撑起可持续的收入增长。

核心的Robotaxi业务虽实现收入激增，但仍依赖政策补贴与合作伙伴的流量倾斜，自主获客能力薄弱。与Uber的"固定费用+营收分成"模式虽能带来短期收入，但固定费用的设置压缩了利润空间，且过度依赖单一合作伙伴存在供应链风险。其他业务线的支撑作用尚未显现：自动驾驶小巴与货运车虽有数千辆意向订单，但转化周期长、交付不确定性高；曾被寄予厚望的环卫车业务，2024年后未再披露盈利数据，其规模化能力存疑。更关键的是，公司始终未明确盈亏平衡的核心指标，如需要投放的车辆数量、达到的日均订单量等，导致投资者对其长期盈利前景缺乏信心。

对于文远知行而言，港股上市无疑是拓宽融资渠道的关键一步，但其真正需要面对的，是如何将资本输血转化为内生增长动力，在技术研发、运营效率与成本控制之间找到平衡。

文远知行的港股上市征程，恰逢自动驾驶行业从"资本狂欢"回归"价值理性"的关键节点。作为首个冲击"美股+港股"双重上市的Robotaxi企业，其手握7国牌照、58亿元现金储备与2200天安全运营记录，具备行业领先的基础条件；但持续扩大的亏损、缩水的市值与同质化的竞争，又使其面临"上市即破发"的风险。

从行业发展规律来看，自动驾驶的商业化必然是一场持久战，需要技术、资本与政策的长期共振。港股上市或许能为文远知行带来短期的资金补充，但真正的考验在于能否将资本转化为技术壁垒与运营效率。当"全球第一股"的光环彻底褪去，唯有聚焦核心、深耕运营、严控成本，才能在自动驾驶的淘汰赛中存活下来，真正兑现技术的商业价值。

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